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Une corrélation entre actifs risqués et actifs 'coffre-fort' qui pose question
Les semaines se suivent et se ressemblent sur les marchés obligataires qui s’apprécient avec la même régularité et la même corrélation qu’ils s’étaient dépréciés en fin d’année… A une exception près, et de taille…
Selon la logique financière, lorsque les actifs risqués, actions ou obligations haut rendement par exemple, s’apprécient, cela signifie que les investisseurs sont sereins et moins enclins à sécuriser leur capital dans des actifs « coffres-forts » comme l’or, les obligations souveraines ou les devises refuges comme le Dollar ou l’Euro.
L’inverse est habituellement vrai également comme on a pu le voir toute l’année 2018
  • Forte appréciation du Bund lors de la chute des obligations italiennes ou des obligations haut rendement
  • Forte appréciation du dollar face aux devises émergentes
Ainsi, alors que la situation s’est globalement détendue et que les indices haut rendement ou les actions ont gagné entre 2 % et 8 % en ce début d’année, il n’aurait pas été surprenant de voir le Bund refluer et son taux s’écarter. L’écartement du taux sans risque est d’ailleurs, selon la théorie économique et notamment la règle de Philips, un signe de dynamisme économique, fonction de l’inflation et de la croissance ou de l’emploi.

Or, depuis quelques semaines, ce phénomène est totalement absent puisque tout grimpe en même temps et de manière extrêmement lisse, à l’inverse des pics de volatilité qu’on avait pu observer quelques mois auparavant comme en témoigne le graphe ci-dessous :
  • Les actifs sans risque grimpent en ligne droite, traduisant la prise de risque des investisseurs
  • L’actif « flight to quality » grimpe en ligne droite, traduisant l’aversion au risque des investisseurs


Ne nous inquiétons pas diraient certains et profitons de ces moments de calme ou l’ensemble de nos portefeuilles grimpent tranquillement, nous laissant entrevoir les congés d’hiver avec sérénité…

Il est pourtant urgent de s’interroger sur ce phénomène dont le retournement pourrait être violent, à l’image de tous les mouvements de marché imprévus de ces derniers mois, et d’y trouver quelques explications possibles pour profiter de la tendance en ayant une porte de sortie largement ouverte et apte à sécuriser le portefeuille en cas de retournement… Car si le Bund grimpe comme les actifs risqués, serait-ce parce qu’il a perdu son statut ? A moins que les actions soient, elles aussi, devenues l’actif sécuritaire des investisseurs, las des livrets ou des fonds monétaires ?

Probablement pas et nous tenterons ici quatre explications dont la combinaison n’est pas impossible :
 
  • Un retour en grâce de l’Europe : dans ce cas, on pourrait imaginer que les années passées, avec leur inquiétudes permanentes de récession ou de crise politique en Europe, ait fait fuir les investisseurs qui auraient ainsi délaissé l’ensemble des actifs de la zone, à l’image de certains pays émergents dont tous les actifs se déprécient… La confiance revenant dans la zone, les investisseurs reviendraient sur tous les actifs… Notons ici que le rendement du Bund est aujourd’hui à 0,10 % de rendement pour une maturité de 10 années d’investissement, ce qui n’est clairement pas un niveau « déprécié » ! De plus, l’Eurozone est probablement à l’apogée de ces cinquante dernières années en termes de crise économique, budgétaire, sociale, politique, et institutionnelle… Peu de chance donc qu’un retour en grâce soit l’explication aujourd’hui… Probabilité : <1 %
  • L’effet de rattrapage : il convient ici de mentionner que les actifs risqués, comme le haut rendement et les actions, avaient connu un mouvement d’une amplitude extrême en fin d’année et qu’il peut être logique que ce mouvement se corrige d’une partie dans les semaines suivantes, que nous vivons actuellement. Et pour expliquer la corrélation avec le Bund, ceci se produirait alors même que le sentiment de marché resterait incertain et averse au risque. Attention dans ce cas car le rattrapage n’aurait qu’un temps et ne pourrait surtout pas dépasser les niveaux pré-stress de 2018… Avec +8 % sur les actions et +2 % sur le haut rendement, nous n’en sommes plus très loin… Probabilité : 35 %
  • Une typologie d’investisseurs pour chaque typologie d’actifs : alors que les flux sont mondialisés et qu’on a souvent vu, au cours des mois et années passées, les investisseurs se positionner tous au même moment dans le même sens, le paradigme pourrait-il avoir changé ? Pourrait-on avoir une décorrélation des scenarios d’investissement qui crée de facto une corrélation entre des actifs théoriquement opposés ? Par exemple, que des investisseurs chinois ou russes, notamment institutionnels voire étatiques, souhaitent aujourd’hui basculer leurs réserves, traditionnellement en dollars, vers une nouvelle devise, moins opposée, moins puissante (et donc plus encline à la négociation commerciale ou politique), moins belliqueuse aussi ? Et qu’acheter en premier lorsqu’on investit dans une nouvelle devise pour que son investissement ne soit bel et bien qu’un investissement de devise protégé de l’inflation mais ne contenant aucun autre risque ? Des obligations souveraines évidemment, et en particulier des obligations allemandes dans le cas de l’Eurozone… D’autre part, les investisseurs européens pourraient tout à fait analyser de leur côté la partie micro-économique et revenir, grand bien leur fasse, des actifs risqués… Probabilité : 20 %
  • Une défiance totale des investisseurs sur une sortie de crise en Eurozone provoquant inévitablement un retour en force de la BCE et des achats d’actifs pour encore longtemps… Dans ce cas, on peut se référer à l’exemple japonais, que l’Eurozone semble avoir au moins déjà pris pour les cinq ans passés, puisque, contrairement aux USA, ni la croissance ni l’inflation n’ont été véritablement relancés. Qu’a donc fait le Japon ? La banque centrale a d’abord baissé les taux, c’est fait aussi en Europe, puis elle a acquis quelques obligations souveraines, fait aussi, puis des obligations corporates, fait, puis des obligations de plus en plus longues, fait, puis in fine, ne trouvant plus d’autre actif achetable à un prix décent au bout de plusieurs décennies de politique accommodante : des actions… C’est le pas qu’il reste à faire à la BCE et que certains investisseurs pourraient imaginer aujourd’hui, tant sa politique ne fonctionne pas et tant les défis économiques, sociaux et politiques de l’Eurozone semblent aujourd’hui longs à résoudre pour ne pas dire insolubles par leur combinaison… Alors la BCE maintiendrait sa politique accommodante pendant encore des années, comme le suggère déjà certains membres éminents du grand argentier, ce qui est inévitablement propice à tous les actifs… Seul l’Euro pourrait bien s’en sortir affaibli mais sa force actuelle face aux autres devises est-elle vraiment une force pour la zone ? Probabilité : 45 %
 


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