FR - EN
Abonnez vous à notre hebdo
 
Si 2017 a commencé à l'inverse de 2016, attention à la suite...
2017 vient de laisser filer son premier mois et de grands écarts se sont déjà créés entre les actifs obligataires. En totale opposition avec le début 2016, ce sont pour le moment les obligations souveraines qui ont pénalisé les portefeuilles avec des performances largement négatives (-2.23% pour l’Iboxx € Souverain) tandis que les obligations haut rendement et subordonnées financières ont accumulé quelques points de base de performance positive (+0.67% pour l’Iboxx € High Yield).
Comme toujours, une fois le mouvement largement entamé, on voit fleurir les explications de ce mouvement comme une évidence, tandis que bon nombre de portefeuilles n’étaient pas du tout positionnés en conséquence et ont subi des baisses significatives ces dernières semaines : augmentation du risque politique, notamment en France, hausse des anticipations d’inflation et début de reprise économique sont les principales.
De notre point de vue, l’augmentation du risque politique et l’écartement des spreads de crédit des pays est l’explication principale et on voit bon nombre de fonds étrangers construire progressivement des positions spéculatives à l’encontre de la France et de l’Italie, positions qui atteindront probablement leur apogée d’ici la fin du premier trimestre.
S’il peut être tentant de prendre le train en route et de shorter les dettes souveraines (outre l’aspect éthique auquel chacun attribuera l’importance qu’il souhaite) pour suivre la tendance, n’oublions pas que les masses en jeu sont colossales, tant du côté des fonds spéculatifs que du côté de la BCE et que les mouvements de volatilité et de retournement peuvent être massifs, durables et sans aucune justification économique ; ce d’autant plus que les taux européens se sont déjà très sensiblement élargis en très peu de temps et que le QE doit encore durer plusieurs mois, sinon plusieurs années.
Dans ce contexte, nous préférons, comme nous le proposions depuis plusieurs mois, insensibiliser le plus possible les portefeuilles aux taux souverains en conservant une duration proche de zéro, sans toutefois la passer pour le moment dans le territoire négatif. En effet, nous considérons pour le moment que :
  1. s anticipations d’inflation en Europe devraient diminuer au gré des échéances politiques et de la stabilisation du prix du pétrole (qui a beaucoup contribué à la remontée récente de l’inflation dans certains pays européens)
  2. La BCE devrait continuer sa force de compression pendant encore plusieurs mois, notamment sur les taux en deçà de 10 ans
  3. L’optimisme qui règne pour le moment sur les autres marchés, qu’il s’agisse des actions ou du haut rendement, semble s’estomper et le moindre stress verrait un basculement rapide et massif sur les obligations d’état, en particulier allemandes
 
Côté crédit, nous noterons la dégradation rapide du dossier Agrokor. Alors qu’il ne s’agissait au départ que d’un report pour la conclusion d’un loan avec quelques banques, on constate aujourd’hui que la communication du management et les mesures possibles pour faire face sont bien pauvres ! Les obligations ont perdu plus de 30 figures en 3 semaines et le loan qui doit être refinancé d’ici fin 2017 cote actuellement 20% du nominal…
Si Agrokor est peu connu du grand public et trop spécifique pour provoquer un effet de contagion sur le haut rendement européen, notons tout de même que l’émetteur croate avait émis la plus grande partie de ses dettes en euros et qu’il est présent dans bon nombre de portefeuilles spécialisés. A surveiller donc pour les investisseurs sur ce créneau car la probabilité d’une restructuration, voire d’un défaut, qui nous semblait assez faible début janvier, a fortement augmenté au vu de l’absence de réponse rapide et efficace de l’entreprise pour faire face ; la seule réponse pour le moment étant d’affirmer qu’Agrokor n’a pas besoin de liquidités… Pourquoi alors avoir tenté de conclure un contrat de loan début janvier ?! et il suffit de jeter un œil à l’échéancier (qui compte 3 milliards de dettes à refinancer dans les 3 ans) et le compte de résultat pour conclure qu’il ne reste que quelques mois avant d’entrer dans une spirale auto-réalisatrice équivalente à celle d’Abengoa ou OI… Durant ces quelques mois, la seule solution serait d’entamer des ventes massives d’actifs afin de désendetter la structure, comme avaient pu le faire Glencore ou Casino il y a quelques mois. Si Agrokor ne le fait pas rapidement, c’est peut être que ses actifs, qui ont perdu beaucoup de leur rentabilité en raison de la conjoncture économique des pays de l’Est et de l’arrivée récente des hard-discounters comme Lidl, ne valent plus autant que la dette contractée pour les financer… Ce qui était arrivé à Abengoa en son temps… Et ce qui pourrait différencier largement Agrokor d’un autre émetteur en difficulté, Valeant, qui elle a contracté plus de 30 milliards de dette mais semble montrer que les actifs financés ont conservé voire augmenté leur valeur : la vente des 3 marques de produits dermatologiques à L’Oréal en est un exemple ; acquises 150M€ il y a 3 ans, les 3 marques ont été vendues 1.5 milliards. Et les obligations Valeant ont pour le moment enrayé leur chute, valant aujourd’hui entre 80 et 90 du nominal (pour un rendement entre 10 et 12% annuel)
Sur le haut rendement, nous noterons également la suspension  « sine die » de l’introduction en bourse du LBO Alain Afflelou. Déjà évoquée l’an dernier, il semblerait que les perspectives de résultats à venir s’effritent et ne permettent pas aux actionnaires actuels d’en tirer suffisamment pour le moment…Attention cependant car la fenêtre d’optimisme sur ce créneau pourrait bien se refermer assez prochainement.

Matthieu Bailly, Octo Asset Management
 


INFORMATIONS RÉGLEMENTAIRES


Avant d’accéder à ces pages, merci de bien vouloir prendre connaissance des informations réglementaires suivantes.

Cette page internet du site est destinée aux résidents français. Les personnes soumises à des restrictions interdisant l'accès aux produits ou services présentés, tels que les ressortissants des Etats-Unis ne sont pas autorisées à y accéder. Il appartient à l’investisseur de s’assurer qu’il est juridiquement autorisé à se connecter à ces pages et à utiliser et consulter les informations et services présentés sur le site au regard des lois en vigueur dans son pays.

Ce site Internet a été réalisé dans un but d’information uniquement et ne constitue ni une offre, ni une recommandation personnalisée, ni une sollicitation en vue de la souscription des produits ou services présentés. L’investisseur est seul juge du caractère approprié des opérations qu’il pourra être amené à conclure. OCTO Asset Management ne saurait être tenu pour responsable d’une décision d’investissement ou de désinvestissement prise sur la base des informations contenues sur ce site. Les informations, services et produits présentés sont susceptibles de modification sans avis préalable.

La souscription dans des parts ou actions d’OPCVM peut présenter des risques. La valeur liquidative des OPCVM peut varier à la hausse comme à la baisse selon les fluctuations des marchés et l’investisseur peut ne pas récupérer le capital investi. Aussi, avant toute transaction, l’investisseur doit :

- prendre connaissance du document d'informations clés pour l'investisseur et du prospectus de chaque OPCVM, et comprendre la nature des supports choisis, leurs caractéristiques et leurs risques

- s’assurer que les supports choisis correspondent à sa situation financière, à ses objectifs d’investissement et aux risques qu’il est prêt à accepter.

Il est rappelé que les performances passées ne préjugent pas des performances futures. Les performances passées ne doivent donc pas être l’élément central de la décision d’investissement du souscripteur : les autres éléments figurant sur les fiches reporting associées à chaque OPCVM doivent être pris en considération. Le document d'informations clés pour l'investisseur et le prospectus des OPCVM présentés est disponible auprès d’OCTO Asset Management sur simple demande ou sur ce site Internet.

Enfin, le traitement fiscal lié à l’investissement en parts ou actions d’OPCVM dépend de la situation de chaque investisseur. Il est donc recommandé de consulter son conseiller fiscal.