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Le Brésil passe le relais à la Chine en toute discrétion...
Alors que les investisseurs semblent avoir pris acte de la situation au Brésil, considérant que les soupçons de corruption du nouveau président ne sont pas une nouveauté pour le pays, les marchés financiers ont retrouvé leur optimisme modéré cette semaine qu’il s’agisse des marchés d’actions, tirés par les espoirs de reprise de croissance mondiale, ou des marchés de crédit, toujours soutenus par la BCE et les liquidités en attente de bon nombre d’investisseurs.
Si les banques centrales se sont faites plus discrètes ces derniers temps, elles continuent d’être à la manœuvre mais espèrent que les marchés commencent à agir, réagir et investir plus indépendamment de leurs décisions, prises de position et nuances de discours… Vaine espérance, et il est probable que l’apparente décontraction et autonomie des marchés depuis quelques semaines résiste difficilement en cas de tours de vis un peu trop appuyés des argentiers mondiaux…
Nous noterons à ce propos l’avertissement de Monsieur Draghi, mercredi, affichant son inquiétude quant à une hausse trop rapide des rendements, qui provoquerait un risque pour la stabilité financière de la Zone Euro… S’il a tempéré ensuite son discours en arguant que la faiblesse actuelle  des taux continuait elle de peser sur la rentabilité des banques  (oubliant probablement un certain nombre d’autres défauts collatéraux), la BCE affirme ainsi sa volonté de poursuivre sa politique de taux bas, notamment face à une contagion des hausses des rendements aux Etats-Unis. On peut ainsi imaginer, si la courbe des taux américaine, venait à se normaliser trop rapidement et avant que la Zone Euro ne soit capable d’en supporter les conséquences, que Monsieur Draghi prolonge et ré-accentue sa politique de quantitative easing, simplement pour éviter une crise systémique au sein de la Zone qu’il tente de remettre à flots…
Ce risque financier dont parle Monsieur Draghi est en effet majeur, concernant les souverains, dont les budgets viendraient à être massivement déstabilisés, puis les banques et assureurs, qu’on a contraints par l’évolution réglementaire à amasser démesurément des obligations d’Etat Européens et qui verraient ainsi leurs portefeuilles d’actifs se dévaloriser probablement plus vite et plus massivement que les scenarios les plus sombres élaborés par les techniciens de Bâle IV ou Solvency II… poussant ainsi banques et assureurs à utiliser plus vite que prévu leurs nouveaux outils de ‘bail-in’ que sont les AT1, cocos ou même Tier 2…
Un peu plus loin géographiquement, nous noterons également cette semaine la dégradation du souverain chinois par Moody’s, qui, si elle n’a été gratifiée que de quelques entrefilets dans la presse et de quasiment aucun article d’analyste, mérite cependant quelques remarques :
- Cette dégradation de notation de crédit est la première pour la Chine depuis 1989, les obligations souveraines passant de Aa3 à A1
- Cette annonce, qui aurait été capable de déstabiliser totalement la finance mondiale début 2016, alors que la Chine était déjà au cœur des préoccupations des financiers, est passée complètement inaperçue quelques mois plus tard, alors que les sujets évoqués par l’agence convergent précisément avec les craintes des investisseurs à l’époque : explosion de la dette en parallèle d’un ralentissement de croissance notable étant un résumé suffisant…
- Ce timing de l’agence peut être soit opportun et raisonné, Moody’s préférant éviter d’impacter trop violemment un marché trop fébrile pour absorber la nouvelle début 2016 et attendant quelques mois après la déroute, soit légèrement en retard par rapport à la perception des marchés, comme c’est malheureusement souvent le cas (cf. les banques islandaises upgradées à Aaa par le même Moody’s en mars 2007…) , et qui expliquerait l’importance relative qu’ont accordée les investisseurs à cette nouvelle.
- Les notations d’agences ont assez peu d’impact sur la compréhension du marché chinois. Chacun sait que les statistiques sont difficiles à évaluer,  tant du fait de la taille du pays, que de la difficulté de comptabilisation (lorsqu’on voit les révisions significatives des chiffres américains alors que le pays est doté du meilleur bureau de statistiques au monde, on imagine que la fiabilité des chiffres chinois puisse être difficile à évaluer), que le système politique a un impact presque plus important sur les marchés financiers que le « marché » lui-même, qu’il doit être bien difficile à Moody’s d’appliquer ses méthodes américaines à un pays aussi opposé au sien…
- Notons d’ailleurs à ce propos que la Chine est probablement le pays où les agences comme Moody’s et S&P sont les moins utilisées, le pays disposant de ses propres agences et de ses propres grilles de notation. La note AAA est bien évidemment actuellement attribuée par toutes les agences locales au souverain et à toutes les entités dépendant du souverain, c’est-à-dire la plupart des banques, assureurs et grandes entreprises systémiques, toutes détenues par l’Etat. L’analyse crédit locale réside ainsi plus dans l’analyse des liens avec l’Etat et des mécanismes de garantie et de responsabilité que dans l’analyse des chiffres et ratios à proprement parlé.
- Les investisseurs locaux considèrent encore, comme les investisseurs Européens avant la crise des périphériques d’ailleurs, que l’Etat est le recours ultime de la garantie des dépôts et qu’il ne peut pas faire faillite ; que son AAA est donc inaliénable, notation d’agence ou pas. En cela le marché chinois pourrait d’ailleurs se rapprocher du marché américain où les T-bonds restent un gage de sécurité beaucoup plus fort que dans nos contrées, la dissociation banque centrale/budget/politique locale ayant exacerbé la notion de qualité de crédit et du spread associé pour les membres de la Zone Euro.
- La dette locale est détenue quasi exclusivement par des investisseurs locaux et la dette extérieure remboursable en monnaie internationale ne représente qu’une dizaine de pourcents, ce qui permet d’une part au gouvernement de mieux piloter la situation et d’autre part de limiter les effets de contagion sur le système financier mondial.
- Enfin notons que l’agence Dagong, qui note le souverain chinois AAA, attribue seulement une notation A aux USA, Aaa chez Moody’s … de la relativité (ou de l’inutilité ?) des notations, qui synthétisent l’analyse d’un pays de centaines de millions d’habitants et de centaines de milliers d’entreprises et institutions assortis d’un système politique complexe,  en 3 lettres (voire une ou deux !)…
Matthieu Bailly, Octo AM


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