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Hebdo Crédit du 14 janvier 2014

« Aux mêmes causes, les mêmes effets. »

Si la notion philosophique et scientifique de la causalité ne peut pas toujours s’appliquer aux marchés financiers (auxquels on attribue presque aussi souvent la théorie du chaos), elle s’applique depuis plusieurs mois aux marchés obligataires, tant la force productive était cette fois puissante : devant la force de frappe des banques centrales des deux plus grandes puissances mondiales, quelle liberté de mouvement restait-t-il aux marchés …

Ainsi, la fin de la « cause » approchant de manière si anticipée, avec un « tapering » américain annoncé, ré-annoncé, ré-ré-annoncé… le consensus 2014 était – une fois n’est pas coutume – plutôt homogène, notamment :

  • Stabilité des taux courts qui auront besoin d’autre chose que du tapering pour sortir de leur coma prolongé
  • Hausse modérée des taux longs aux USA puis en Europe par corrélation
  • Appétit pour le rendement (principalement les corporates et les périphériques européens) se prolongeant certes mais dans une moindre mesure

 => stabilité voire léger écartement du crédit, fin de la convergence des périphériques en Europe

Et pourtant… Il semblerait que les financiers souhaitent encore surfer un peu sur la vague et engranger quelques points de performance supplémentaires pour bien commencer 2014…

Après un plus haut en fin d’année à 3% le taux américain 10 ans se resserre de 15bps, suivi par le taux 10 ans allemand qui se resserre de 11bps (non, l’heure ne semble pas encore au découplage…).

Le mouvement le plus impressionnant est à noter chez les périphériques qui depuis la fin décembre se sont resserrés parfois autant que sur tout le second semestre 2013. Espagne : -40bps depuis le 27 décembre, Italie : -30bps, Portugal : -85bps.

En revanche l’appétit pour les corporates bien notés semble, et ce à juste titre tant les rendements réels deviennent ridiculement bas, sinon se tarir, du moins marquer le pas. Nous noterons ici les multiples émissions de corporates qui se sont placées depuis le début de l’année mais n’ont guère performé : la sélectivité des émissions et des structures (subordination, options, type d’émission…) sur le marché primaire tout autant que sur le secondaire, qui était déjà de mise l’année dernière, sera encore plus cette année une donnée discriminante de la performance.

Ainsi parmi les émissions de ce début d’année dont les plus significatives sont BMW (5 et 10 ans), Volkswagen (10 ans), Bank of Ireland (5 ans), Unicredit (7 ans), Valeo (10 ans), Autoroute Paris Rhin Rhône (6ans), BBVA (5ans), Petrobras (4, 7 et 11 ans),  ou encore Enel Hybride callable en 2020 et offrant un coupon de 5% pour une maturité 2075,  à peine 20% d’entre elles ont réellement performé, les autres évoluant soit à la baisse, soit avec le Bund, ce qui n’augure rien de bon, compte tenu de l’évolution attendue des taux longs...

 


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