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Hebdo Crédit du 10 mars 2014

Pour une fois la décision puis le discours d’une banque centrale – la BCE jeudi – n’était pas l’actualité numéro 1 pour les marchés… Après une publication d’inflation européenne à 0.8% en janvier, soit un chiffre significativement positif mais bas, les marges de manœuvres de Mario Draghi étaient en effet si faibles que les marchés n’attendaient rien de spécial de cette réunion de mars : le statu quo, des prévisions de remontée graduelle de l’inflation d’ici 2016 et la possibilité de mesures « non conventionnelles » en cas de besoin (déflation notamment)…

Autant dire un discours dans la continuité, qui n’avait que peu de chance d’émouvoir des marchés tournés, non pas vers Francfort, mais plutôt vers Kiev. En effet, s’il semble que la solution diplomatique soit la voie grandement privilégiée par l’ensemble des protagonistes, le  « jeu » diplomatique consistant à faire croire qu’on est prêt à tout (y compris au pire évidemment…) pour faire plier l’autre en premier (cf edito de Maurice de Boisséson du 4 mars 2014), rend tout scenario encore possible ; et donc tout mouvement violent des bourses et des taux également, comme on a pu le voir dès lundi matin.

Les yeux tournés vers Kiev, mais aussi, encore et toujours, vers New-York, les marchés européens restant invariablement plus dérivés des chiffres américains que de leurs propres données macro-économiques … Nouvelle illustration vendredi avec les chiffres hebdomadaires du chômage américain, donnée certes importante mais dont la fréquence (toutes les semaines comme son nom l’indique …) devrait relativiser quelque peu sa portée, surtout en Europe : et pourtant… en 5 minutes le Bund dégringolait comme si l’investissement européen allait, grâce à quelques emplois supplémentaires créés dans la semaine au Kansas ou dans l’Idaho, redémarrer en trombe... Et on parle de découplage !

Sur le crédit nous continuons de suivre le dossier Imerys-Amcol : après une nouvelle contre-offre de l’Américain Minerals Technologie, Imerys a de nouveau augmenté son prix, valorisant Amcol à 1.7Mds$ (dette nette incluse) ; bien que le management continue d’assurer que le groupe pourra, à l’issue d’une telle acquisition, conserver une notation investment-grade, une dégradation d’un cran reste probable et la nouvelle entité serait plus sensible à la conjoncture qu’elle ne l’était jusqu’à présent ; sachant que le prix définitif d’acquisition n’est peut-être toujours pas atteint, au vu de la nouvelle proposition de l’Américain, en toute fin de semaine à 1.75Md$... Bien qu’il reste probablement un peu de marge de manœuvre au Français, il n’est pas évident qu’il continue le jeu des enchères, au risque de mettre en danger son rating investment grade et/ou d’avoir du mal à dégager suffisamment de synergies pour compenser la prime payée.

France toujours avec Elior, qui a confirmé cette semaine initier son processus d’introduction en bourse : cette opération devrait améliorer significativement les ratios de crédit du groupe qui pourrait être upgradé par les agences d’un ou deux crans assez rapidement. Attention cependant aux clauses de rachat anticipé sur les obligations Elior en cas d’IPO : le management peut racheter 35% de la souche 2020 à 106.5%, ce qui réduit significativement le rendement vu que les obligations traitent actuellement autour de 111%.

Côté fusions, nous suivrons les manœuvres dans les télécoms, avec le potentiel rachat de SFR par Bouygues ou Altice (maison-mère de Numéricable) : si une telle opération aurait peu d’impact pour le premier, elle serait d’envergure pour le second.

Enfin, petite nouvelle pour Ciments Français avec le rachat des minoritaires par Italcementi (19% du capital) financé grâce à une augmentation de capital de l’Italien. Si la nouvelle est plutôt bonne pour les actionnaires de Ciments Français, elle est plus neutre pour les obligataires. En effet, le Français étant déjà consolidé, cela ne changera pas grand-chose pour les ratios de crédit. Cela pourrait même être négatif pour le rating (actuellement Ba2 chez Moodys) qui pourrait, du fait de l’intégration totale, être aligné sur celui d’Italcementi (Ba3 ). La qualité intrinsèque de Ciments Français était en effet jusqu’à présent considérée comme légèrement plus solide que celle de son actionnaire italien.


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