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Comment aborder l’été obligataire et quels risques surveiller ?
La tendance de remontée de taux, et donc de baisse des indices obligataires, s’est confirmée cette semaine, le taux dix ans allemand atteignant 0.57% son plus haut depuis début 2016.
Après avoir acté la légère entame de resserrement de la FED et entendu dans les propos abscons de Monsieur Draghi quelques évolutions rhétoriques qui pourraient être synonymes de réduction du ‘quantitative easing’, les investisseurs considèrent ainsi que la nouvelle ère de normalisation des taux doit commencer, portée par un semblant de reprise économique et par la stabilisation des prix des matières, pétrole en tête.
Ce mouvement de taux n’est clairement pas aussi massif que celui de mi-2015 qui avait porté le taux 10 ans allemand de 0.07% à 0.98% en un mois et et demi, mais il s’inscrit dans une tendance un peu plus marquée et durable entamée depuis fin 2016, comme en témoigne le graphe ci-dessous.
















Les économistes revoient leurs modèles de taux à la hausse de 30 à 50 points de base, les gérants patientent de peur de voir se cristalliser des moins-values immédiates et jamais rattrapables (le problème majeur des taux quasi-nuls…), les hedge-funds commencent à voir leurs modèles de suivi de tendance efficaces depuis plusieurs mois s’enrayer et coupent leurs positions.
Trois facteurs pourraient venir atténuer ou inverser cette nouvelle tendance de remontée, très progressive, des taux :
1/ Un manque de relais des facteurs économiques des taux, croissance et inflation en tête : si on peut observer, dans quelques statistiques court terme, une légère amélioration dans quelques pays, l’Europe reste toujours dans une situation critique et disparate en fonction des régions (Italie versus Espagne par exemple), plombée par un endettement lourd, un chômage important, des dépenses souveraines difficiles à diminuer, des situations politiques tendues. Deux options se posent aujourd’hui pour l’Europe : le scenario américain qui a vu son QE couronné de succès et la reprise économique pointer après quelques années, ou le scenario japonais englué dans des politiques accommodantes infructueuses pendant des décennies…
2/ Les investisseurs institutionnels : la masse des capitaux en attente depuis plusieurs mois, placés sur des fonds monétaires ou des comptes de trésorerie, si elle trouvait un taux suffisamment attractif pour répondre aux contraintes de rentabilité desdits établissements, pourrait capper d’un coup la légère hausse des taux que nous connaissons depuis quelques semaines. Mais il y a probablement encore une certaine  marge   , le taux souvent entendu se situant plus autour de 2% que de 0.5%... ce qui fait encore une quinzaine de points à perdre pour les obligations 10 ans qui n’en ont pour le moment perdu que cinq…
3/ Un mouvement de ‘flight to quality’ dû à un stress temporaire ou une crise durable :
· Sur le front financier : crispation des conditions de crédit sur le haut rendement ou chute des marchés actions, notamment aux USA, crise du shadow banking chinois, crise de l’immobilier au Royaume-Uni, crise de liquidité sur les produits ultra-liquides (ETF) ou iliquidides (loans, dette privée, LBO’s,…), rechute des prix du pétrole
· Sur le front politique : retour des crises politiques en Europe (notamment en Italie), mise en difficulté de Monsieur Trump durant son mandat
· Sur le front géopolitique : hausse des tensions croisées entre Chine/USA/Russie/Corée du Nord ou au Moyen-Orient
Dans ce contexte, entre début de hausse de taux et prémices de crises nombreuses et multiformes, le tout à l’approche de la trêve estivale capable d’apporter les accélérations de tendance les plus violentes et les pires crises d’illiquidité, nous préférons adopter un positionnement relativement neutre en terme de taux, l’ensemble des positions crédit étant couvertes. Nous proposons également un scenario moyen long terme de pentification de la courbe entre 10 et 30 ans, permettant de se positionner sur la normalisation de l’économie et des taux européens sans prendre une position nette positive. Enfin, gardons une part significative de trésorerie, le portage sur la plupart des obligations étant relativement faible, pour se positionner au fil de l’eau et des soubresauts sur des noms spécifiques à forte rémunération ou plus-value potentielle significative (nous citerons récemment Vivat senior 2024 ou Valeant 2023).
Octo AM vous souhaite de belles vacances et vous retrouve à la rentrée pour sa présentation de perspectives et d’allocation, le 7 septembre à 8h30 dans nos locaux (117 avenue des champs elysees, 75008 Paris)
Matthieu Bailly, Octo Asset Management
 


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